FREGAT: КОМПАНИИ СПЕЦИАЛЬНОГО НАЗНАЧЕНИЯ (SPV)

КОМПАНИИ СПЕЦИАЛЬНОГО НАЗНАЧЕНИЯ (SPV)

В широком смысле SPV (Special Purpose Vehicle) — специально созданная компания, которая выпускает собственные ценные бумаги, а затем расходует полученные средства на финансирование инвестиционных проектов своего учредителя. В западной практике она может быть полезна при структурировании сложного финансирования таких активов, как самолеты, спутники, средства телекоммуникации.

Появление SPV в отечественной практике связано с развитием рынка корпоративных облигаций. С 2001 г. эти компании используются при выпуске в обращение ценных бумаг, если материнская фирма по каким-либо причинам не может или не хочет сама выступать эмитентом. Разумеется, эмиссия займа с помощью SPV сопровождается поручительством (гарантиями) по облигациям со стороны основной компании. Это фиксируется в проспекте эмиссии. Поскольку сейчас уже каждый второй выпуск корпоративных облигаций размещается с использованием SPV, можно говорить об их широком распространении на российском фондовом рынке.

Когда нужна SPV?

В российской практике SPV чаще всего учреждается, когда основная компания хочет минимизировать объем раскрываемой о себе как эмитенте облигаций информации. ФКЦБ требует значительной степени прозрачности — публикаций ежеквартальной отчетности и раскрытия информации о деятельности (например, в соответствии со стандартами ФКЦБ эмитент должен предоставить сведения о всех открытых счетах, о своих руководителях, контрагентах и всех аффилированных структурах, о взаимном участии в других компаниях, а также отчетность за пять последних лет, сведения о рынке и конкурентной среде и т.п.). Дело здесь даже не столько в боязни раскрыть коммерческие тайны, сколько в необходимости систематизации больших объемов информации о деятельности компании. Их будет сложно предоставить, если ранее не производился комплексный учет всех данных. Между тем объем раскрываемой информации об SPV минимален (ведь она создана "с чистого листа" специально под эмиссию). Подготовить отчет о ее деятельности легко и просто. Кстати, и самому руководителю основной компании будет намного легче проследить движение финансовых потоков, если все операции, связанные с облигационным займом (размещение эмиссии, выплата купонного дохода, досрочный выкуп облигаций у инвесторов, погашение облигаций) будут проводиться на SPV.

Вторая причина использования SPV. Если эмитентом выступает банк, то он должен следить за соблюдением нормативов ЦБ РФ, регламентирующих банковскую деятельность. С точки зрения сохранения структуры баланса банку чаще всего невыгодно быть непосредственным эмитентом облигаций. Поэтому банки структурируют их выпуск с помощью SPV.

Пример Одна из первых российских SPV — ООО "Кредит Свисс Ферст Бостон Капитал". Эта компания была учреждена российской "дочкой" банка Credit Suisse First Boston. Именно на нее был выпущен облигационный заем под гарантии головного банка. Затем на рынок вышла SPV "Альфа-Финанс", формально не являющаяся не только дочерней, но даже аффилированной с "Альфа-банком" компанией. Тем не менее "Альфа-банк" гарантировал выпущенный SPV облигационный заем.

Кроме того, SPV используется, если заемщиком выступает крупный холдинг. Тогда из состава холдинга по финансовым соображениям бывает трудно выделить одну компанию, на которую выгодно "повесить" облигационный заем. Для этого учреждается отдельная фирма (SPV).

Именно она осуществляет все операции, связанные с займом, и чаще всего не выполняет никаких других функций. В данном случае SPV является для холдинга центром публичного финансирования, который перераспределяет выручку от эмиссии облигаций в целях кредитования других предприятий и т.п.

В схемах с использованием SPV нет ничего плохого или криминального. Это вполне респектабельное средство облегчить жизнь основной компании. Однако, несмотря на чистоту схемы, некоторые инвесторы относятся к выпускам облигаций, структурированным с использованием SPV, несколько настороженно, предпочитая право прямого требования по долгу. Отчасти это связано с отсутствием правоприменительной практики по схемам с SPV. Данный факт тоже следует учесть при учреждении таких компаний.

Как создать SPV?

Выбирая организационно-правовую форму учреждения SPV, каждый предприниматель преследует свои цели. Чаще всего SPV регистрируется в форме общества с ограниченной ответственностью (ООО). Преимущественный выбор ООО связан с быстротой регистрации. Все корпоративные решения принимаются по довольно простой процедуре (не нужно созывать собрания акционеров и т.п.). Впрочем, в ряде случаев используются и другие формы (например, "Система Финанс Инвестментс", SPV АФК "Система", учреждена в форме открытого акционерного общества).

Как правило, SPV регистрируется тогда, когда начальная стадия подготовки эмиссии уже пройдена, основные параметры займа согласованы, поручители определены. Заемщик регистрирует ООО и в готовых проектах эмиссионных документов фиксирует название SPV. В принципе в роли последней может выступать уже действующая компания, которая подходит под определенные критерии (на ней нет других долговых обязательств, она не ведет деятельности и т.п.).

Вернемся к примеру с SPV "Кредит Свисс Ферст Бостон Капитал". Согласно эмиссионным документам первого выпуска, изначально это было ООО "Речная русалочка". При использовании в качестве SPV оно было переименовано и впоследствии стало одним из крупнейших публичных заемщиков на российском рынке.

Такая схема в принципе копирует механизм выпуска еврооблигаций, когда бумаги выпускаются не непосредственно Газпромом или ММК, а дочерними компаниями, зарегистрированными в европейских холдинговых юрисдикциях (Люксембург, Нидерланды и пр.).

Что отличает обычную компанию от SPV? Последняя всегда предназначена для реализации конкретных проектов (в данном случае для проведения эмиссии облигационного займа). Как правило, в Уставе фиксируется, что компания может заниматься определенным видом деятельности (скажем, привлечением финансовых ресурсов и их перераспределением внутри холдинга). Учредители идут на это, чтобы застраховать себя от соблазнов "повесить" на SPV лишние операции. Впрочем, никаких формальных запретов на ведение других видов деятельности у SPV нет. Все определяется уставными документами. Например, в уставе ООО "КАМАЗ-ФИНАНС", SPV ОАО "КАМАЗ" помимо операций на рынке капитала предусмотрены такие виды деятельности, как маркетинговые услуги на финансово-кредитном рынке, трастовые операции, лизинговая деятельность, таможенное оформление грузов, приобретение и использование лицензий, патентов, ноу-хау и иных имущественных и неимущественных прав на внешнем и внутреннем рынках.

Практика показывает, что сейчас чаще всего единственным учредителем SPV выступает основная компания. Это обеспечивает ей формальный и жесткий контроль. Впрочем, учредители SPV могут быть юридически никак не связаны с основной фирмой. Все зависит от целей последней. В любом случае она обеспечивает поручительство по выпущенным SPV облигациям, что указывается в проспекте эмиссии.

Пример SPV "Альфа-Финанс" формально никак не связана с "Альфа-банком". Однако в проспекте эмиссии облигаций этой компании зафиксировано, что "Альфа-банк" обязуется выкупать бумаги "Альфа-Финанс" по требованию инвесторов в даты оферт. Кроме того, банк гарантирует исполнение обязательств по данному выпуску.

Впрочем, у SPV может быть и несколько учредителей. В качестве примера приведем выпуск облигаций "Тинькофф-инвест", SPV компании "Тинькофф". В составе учредителей SPV два ООО: "Новые технологии" — владелец сети ресторанов "Тинькофф" и "Интербир", которому принадлежит пивоваренный завод в городе Пушкин.

В схемах с применением SPV инвесторы и эксперты фондового рынка оценивают кредитные риски именно поручителей по займу, а не "технического" эмитента.

Мнение В качестве примера можно привести выпуск облигаций "Вымпелком-Финанс" под гарантии "Вымпелком-Регион", дочерней компании "Вымпелкома".

На момент выпуска "Вымпелком" и "Вымпелком-Регион" были двумя разными компаниями. "Вымпелком-Регион" учредил SPV "Вымпелком-Финанс" специально для выпуска облигационного займа. При этом у инвесторов было несколько мнений относительно того, как следует оценивать риски по облигациям "Вымпелком-Финанс":

•       то ли это риски самого "Вымпел-кома";

•       то ли "Вымпелком-Региона", который, кстати, по отчетности прошлого года тогда еще был убыточной компанией;

•       то ли риски всей группы "Вымпелкома".

Мы расценивали риск по бумагам SPV "Вымпелком-Финанс" как риски "Вымпелкома": у него при выпуске еврооблигаций в проспекте эмиссии была оговорка, что отказ от исполнения обязательств любым дочерним обществом влечет за собой дефолт по еврооблигациям компании. После принятия корпоративных решений об объединении "Вымпелкома" с "Вымпелком-Регионом" бумаги "Вымпелком-Финанс" заметно выросли в цене, что свидетельствует о переоценке инвесторами рисков вложения в эти облигации.

Особенности функционирования SPV

Все операции по размещению и обслуживанию облигаций, которые эмитирует фирма–учредитель, проходят через баланс SPV. Но вот бумаги размещены, полученные от инвесторов деньги "висят" на счетах SPV. Каким же образом этими средствами будет профинансирован инвестиционный проект основной компании? Все зависит от конкретного случая. Практика показывает, что применяться могут самые различные схемы, например:

•       основная компания выпускает векселя, которые приобретает SPV;

•       SPV предоставляет основной компании займ.

Когда подходит время погашения облигаций, основная компания гасит векселя или возвращает SPV заемные средства. Последняя "гасит" свои обязательства по облигациям перед инвесторами. Схема "схлопывается". В принципе деньги в основную компанию могут и не переводиться. Просто на полученные от эмиссии облигаций средства SPV может приобрести необходимые для реализации проекта фирмы–учредителя активы (скажем, оборудование или производственные площади).

Если руководство основной компании решает провести еще одну эмиссию облигаций, оно может создать новую SPV или использовать уже существующую. Все зависит от политики фирмы: если она финансирует конкретный проект, который собирается потом продать, то денежные потоки от разных эмиссий разделяются.

При регистрации SPV руководителю основной компании следует прежде всего определиться с целями ее создания. Например, если в стратегические планы входит продажа основной фирмы стороннему инвестору до того как облигации, выпущенные SPV, еще не погашены, основная компания должна оставаться единственным учредителем SPV. Тогда покупатель основной компании приобретет и SPV. В противном случае он попадает в странную ситуацию: получит "в нагрузку" висящий на SPV облигационный заем, по которому поручилась основная компания.

Оставаясь удобным инструментом для структурирования выпусков, схема с использованием SPV открывает поистине широкие возможности для дальнейшего распространения. В частности, при принятии соответствующих законодательных актов такая структура может быть использована в ипотечных ценных бумагах, а также в облигационных займах с "физическим" обеспечением.

____________________

Источник: http://www.directorinfo.ru/article.aspx?id=13561&iid=581

Вверх

ООО "Технопромэк" 603016 г. Н.Новгород, ул. Героя Смирнова 2; ОГРН 1065256041168
т./ф. +7 831 294 45 66; моб. +7 951 917 43 68; E-mail fregat51@ya.ru